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2019年前后的一個夜晚，雷軍撥通了時任京東云總裁申元慶的電話：“你猜我跟誰在一塊？你老板！”
當晚，雷軍提了個大膽的設想：讓金山云和京東云進行合并。為此，雷軍、劉強東、申元慶三人還拉了個微信群，并為這個愿景起了個擲地有聲的群名：中國云。
后來，這個“合并局”越攢越大，雷軍、劉強東、李彥宏、馬東敏、申元慶、周受資、廖建文等人，就這樣在云格局已半固化的2019年，共同密謀這場具有顛覆性的“金山云、京東云、百度云”合并大計。
然而，簽約前夜，金山云和京東云沒能談攏，“中國云”局散。（更多“中國云”合并局的細節始末，可添加作者微信Ericazhao23了解）
這一散，讓金山云再無力守住在云計算牌桌上的話語權：本來在游戲云領域打下的江山，很快被騰訊和阿里卷走；自身靠虧錢拿大單的CDN業務也已積重難返。
此外，弱勢的金山云還被客戶按在地上瘋狂摩擦，曾因在財報問答會上公開披露了不愿露名的大客戶拼多多，便立即被強勢的拼多多叫停了合作。
三年前更是被大股東金山軟件進行約60億投資減值，去年9月，港股跌到了1.08元/股。
然而，2025年開年來，金山云的成長軌跡峰回路轉。港股金山云多次創下高點，2月最高上漲至11.40元/股，短短半年內，飆漲超十倍。
金山云前兩周發布的2024年Q4財報，也是其逆襲劇本中的關鍵一頁：Q4調整后的經營利潤率為1.1%，這是金山云首次實現調整后經營利潤的扭虧為盈；且營收同比增長29.6%，已經高于行業的平均增速。
是什么給了金山云重振旗鼓的機會？跟股價一樣跌宕的金山云命運線，到底經歷過什么拐點？這一次，站在AI風口前的金山云，有望重新走上牌桌嗎？
金山云當年憑什么進入第一梯隊？
金山云曾步入黃金發展期，其間經歷多個關鍵節點。
成立早期，金山云就得到了小米的全力扶持。
這種扶持不僅在業績上，還對金山云的技術體系打磨起到極為重要的作用。
小米在2014年的用戶量就已經接近6800萬人，這對其底層基礎設施提出了巨大的挑戰，服務器資源緊張、響應速度變慢是家常便飯。一次次挑戰倒逼了金山云技術突破，為后續對外服務打下基礎。
雷峰網在《金山云十年一夢，碎在須臾之間》中也曾講過這樣一個故事：某次小米遇到難以攻克的傳輸和云端存儲技術問題，導致手機卡頓延遲狀況頻發。經驗尚淺的金山云束手無策，焦灼之中，雷軍作出決定：小米聯合晨興資本投資迅雷，成為其最大股東。很快，迅雷派出上百人的團隊入駐小米辦公室，難題才解開。
但也因與小米的合作緊密，金山云一度被看做是“小米內包”，這讓金山云很苦惱。
為了摒棄這一頭銜，2014年金山云以3300萬美元的價格，把金山快盤個人版打包賣給迅雷，從此邁入銷售產品給外部企業的ToB大戰略時代。
而在新的時代里，金山云真正在云市場上站住腳跟，與其賭對游戲市場不無關系。
2014年是手游的黃金時代，時任樂視云總經理的劉志剛離職加入金山云，并率先在行業推出了游戲云解決方案。
劉志剛在江湖上有口皆碑，銷售能力極為強悍。為了拉生意，他會請400多個客戶去海南，搞泳裝派對；也曾聚集客戶去內蒙古，一起開越野車玩。相形之下，競對公司中規中矩的銷售方式黯然失色。后來，為了搶客戶，甚至曾演變出劉志剛一擺好酒桌、對面就也擺好一臺酒桌的“對臺戲”。
好技術加上好銷售，還有小米強勢手機渠道的加持，金山云在云行業內崛起。
當時安卓平臺移動游戲排行榜上，TOP100的游戲中有四成廠商都選擇金山云，包括爆款手游《全民奇跡》、《花千骨》等。《全民奇跡》開測第一天，5組服務器支撐了3萬用戶的涌入，8小時充值突破20萬元。
而金山云在云市場上的高光時刻，也得益于其抓住游戲云之后，又抓住了視頻云風口。
2015年，直播和短視頻大潮迭起，同年6月金山視頻云也正式上線，成為金山云第二個增長點。金山云在風口中積累起漂亮的業績數字，有段時間，公司內部燃起這樣的希望：在云計算領域，與阿里云和騰訊云一同鼎立，成為“KAT”。
三云合并失敗，金山云淪為“Others”
然而，金山云一路高歌猛進之際，也埋伏了許多危機。
外部環境上，金山云在游戲、視頻云等市場上吃香喝辣，很快吸引了另外幾家云廠商“眼饞”。
背靠游戲帝國版圖的騰訊云，在加入這場戰斗后，立馬要求生態合作伙伴、被投企業、以及騰訊發行的產品必須用騰訊云，50%的游戲公司就這樣收入騰訊云囊中。
阿里云，雖然沒有游戲基因，但靠著瘋狂給低價，也拿下了完美世界這樣的頭部游戲公司。此后，華為云也加入其中，進一步瓜分金山云的蛋糕。
到2019年，華為云頂替了金山云于IDC公有云報告中穩占的IaaS市場第三名之位。從此，金山云淪為前五名之外的“Others”。甚至，還曾因為在財報問答會上披露了拼多多的名字，而被拼多多取消合作。
外部遇強敵的同時，金山云內部也十分動蕩。那些年里，金山云高層頻繁變動，尤其技術一號位，在幾年內經歷了三四波更迭。（了解更多高層變動細節，添加作者微信Ericazhao23交流）
這也導致金山云錯過了許多的機會：
金山軟件和小米集團曾投資世紀互聯，原本計劃由雷系資本牽頭，把世紀互聯私有化。
在2015中美經濟論壇上，小米公司宣布，在以金山云為首要供應商之外，也將采用基于微軟技術、由世紀互聯運營的Windows Azure公有云，作為“小米云服務”的云存儲平臺。這一步，能為兩者合并做準備。
然而，這一整合最終宣告失利。一種說法是，2016年世紀互聯引入了啟迪系，金山系喪失了控制權，于是不歡而散；另一說法是，2016年小米遭遇的空前重大危機使雷軍心不在云，無力推動小米手機之外的事務。
急轉直下之時，也曾有“改命”的機會眷顧金山云。這個故事可以從一通電話講起。
某個夜晚，雷軍撥通了京東云前總裁申元慶的電話：“你猜我跟誰在一塊？你老板劉強東！”
雷軍提出了一個大膽的設想：讓金山云和京東云合并。當晚，三人拉了一個微信群，群名非常響亮——中國云。
回京后，雷軍就和申元慶進行了單獨面談。那會兒剛加入京東云、位置都還沒坐穩的申元慶直言：京東一個月就有4次故障，還不具備合并的條件。
之后，雷軍還是安排周受資繼續對接此事。
周受資和申元慶約在鳥巢旁邊的盤古七星談過，但申元慶仍然覺得為時尚早，“中國云”的愿景就暫時束之高閣。
2019年前后，京東遭遇特殊事件，國內云市場格局也逐漸半固化，眼見“天時”已到，談判重啟。
這次談判開局，參與者又多了一方——百度。這是時任京東首席戰略官的廖建文的提議。
彼時阿里和騰訊兩座大山矗立，一邊用資源打法圈住大型政企客戶，一邊以低價打法輾轉互聯網用戶和中小企業間。沒有足夠資源和體量的整合，這三家云廠獨自作戰已很難撬動國內云計算頭部市場的份額。
一旦合并成功，“百京金”會立刻成為公有云的前三，甚至可以挑戰市場規模第二位。
而對命懸一線的金山云來說，京東優勢能力的補給，無疑是輸入了強勁血包。雖然金山云有小米和WPS這兩個業務支點，在獨立云廠商中條件并不算差，但其收入更多來自視頻、游戲和個人存儲，并不擅長資源型打法——而這正是京東的長處。
深諳此理的金山云，為這次合作表現出了極大誠意。有說法稱，金山軟件愿意為此次合并讓出20%的股份；并且，在雷軍和劉強東的討論里，雙方已經達成共識：未來金山云和京東云合體后，劉強東有更強的話事權。
甚至，金山云還延期了IPO計劃，以等待合并的完成。
但一次整合三方的合規難度過大，合并不得不分為兩輪：首先是金山云和京東云的合并，此后再整合百度云。
合作低調推進，當時兩邊知道這個消息的高管分別用一只手就能數得過來。據說雷軍和劉強東已經吃過好幾次飯，一切似乎即將落定，文件都已俱備，只差簽字。
然而，金山云翹首以盼的這場“中國云”之夢，還是破碎在了簽約前夜。
對于第一次合并的高層組織架構設置，雙方擬定出兩種方案：一種是劉強東出任董事長、王育林擔任CEO、申元慶為總裁；另一種是雷軍任董事長、申元慶CEO、王育林聯席CEO。
但，此前雷峰網(公眾號：雷峰網)了解到，傳聞劉強東始終無法徹底放心的是，由于京東云收入方式非常多元化，集團也剛采購了百億級的服務器，無論是大客訂單核算形式的更改，或是頗大手筆的基礎設施投入，都要求京東對未來的云計算公司仍有超強的話事權。
或許是當時廖建文的身體出了問題，又或許是京東云內部推進獨立的聲浪太高，劉強東的終極安全感沒能得到保障。最終，金山云的誠意付諸東流，這場合作不了了之。
而這次談判中的另一個角色，百度，起初瞧不上云計算這個生意，認為本質就是“賣鐵”。但當時只有搜索為核心業務這一增長曲線的百度，發展前景寥寥。三云若能合并，在個人云業務發力早卻在企業云發力較晚的百度，就可以把一些繁重的市場開拓工作，交給京東云和金山云分擔；且三家IaaS整合后，百度云也能在不損害用戶數據權益的基礎上，用京東云上的電商類數據、金山云上的游戲類數據，來打磨百度云的AI、大數據處理等能力。
跨行業的數據對百度云有著莫大吸引力。也因此，在金山云與京東云的局散了后，百度云也與金山云非正式地探討過聯手的可能性。但少了京東的參與，雙方到底還是沒有邁出那一步。（更多三云合并幕后考量，可添加作者微信Ericazhao23了解）
種種失落后，金山云啟動了D+輪融資，并于2020年在納斯達克敲鐘；2022年底，又在港交所主板完成雙重主要上市。
但此時資本市場對其講的故事不感興趣了。
為何不感興趣？
其一是CDN營收不盈利。上市后一段時間，金山云的主要業務仍是CDN，幾乎占收入的一大半。CDN業務門檻不高，卻要鋪開形成規模，屬于下重本但盈利差、“敢虧錢就能拿到單”的生意。
起初這種虧損還能換來市場份額，但隨著各云大廠的卷入，金山云CDN利潤越發微薄。招股書里的CDN業務毛利率好的時候是百分之零點幾，不過，在激烈的市場競爭下，這一數字常常都是負的。有一度IDC的1M帶寬價格市場上只要4塊錢，但成本價要6塊，其中差價全靠大廠補貼。
金山云在補貼的路上也曾高歌猛進，甚至對CDN產品降價50%。但它高估了自己的資本底氣，2020年CDN收入達到歷史巔峰的同時，其虧損比也達到史無前例的40%，行業排名迅速跌落。
盡管如此，金山云的CDN業務占比一度難降。當時別的業務已經難有起色，云主機之類的用戶遷移成本高，多云策略也不會考慮已經跌出前五的金山云。縮減CDN，意味整體營收的下降。
迫于業績壓力，金山云不得不砍掉、收縮了一些缺乏利潤的成長期業務，比如已融合其視頻云成熟業務技術優勢的互動娛樂產品中心的RTC（實時音視頻）業務。
甚至，還裁撤了部分AI業務。
同時，在業務拓展上，金山云又拼不過其他幾家云大廠。當時候金山云的故事里，有這樣幾個關鍵詞：第三方中立云，深耕垂直行業，服務頭部KA客戶。但所謂的頭部KA客戶，都駐扎在政府、金融等領域，是BATH們廝殺的“重災區”。
打政務需要很強的政府關系和資源落地能力，如前所說，這并非金山云的強項。曾有金山云高管向雷峰網表示，阿里、騰訊、華為這樣的廠商向地方賣云時，可以把云計算捆綁在大計劃里，例如跟地區搞共建，投數十億給地方，再用10年、20年時間慢慢回本。但金山云在一個地方投1個億就已顯吃力，于是不得不放棄地級市以上的業務，后來啟動全國3000個縣級市的下沉策略。
此外，政府項目還有另一種打法：用資源換訂單。比如地方政府本需給政府收錢用的支付通道提交通道費，而微信支付、支付寶可以免去這項費用，用這些換成對云計算的投入，這對現金緊張的地方政府來說有極大吸引力。但金山少有這樣好的資源，很難談出單子。
至于金融用戶，則額外看重PaaS層能力，尤其數據庫產品，這也是金山云的短板。單純的底層云資源難以抓住金融巨頭，金山云在金融界的墾荒也很快宣布無果。
上市之后，很長一段時間，金山云的股價陷入低迷。
金山云的救命稻草是什么？
然而，時間來到2024年底，一切又不一樣了。
港股金山云在2024年9月曾跌至1.08元/股，但進入11月，股價開始回升。2025年來金山云多次創下高點，2月甚至最高達11.40元/股，飆漲超十倍，漲幅在云計算領域遙遙領先。
從資本市場的棄兒到資本市場的寵兒，金山云到底經歷了什么？投資者又為何對金山云的看法有如此大的轉折？
究其原因，一個是金山云在CDN上的“斷臂求生”，已初顯成效。2022年，金山云營收增速跌至谷底后，終于下狠心，削減CDN業務的比重。
這給金山云的黑夜撕開了一道口子。財報上的一系列數字便能率先為其佐證：
經過調整后的蓄力，到2024年Q3，金山云的毛利率已達到16.3%，相比2022年Q2的3.6%，實現了4.5倍增長。利潤率也可觀起來，2024年Q3季度利潤率9.8%，反觀一年前的-2.8%及戰略調整前為-8.6%，盈利能力的提振可見一斑。
而剛剛發布的2024年Q4財報顯示，金山云調整后毛利潤創歷史最高水平，達4.3億元，且調整后毛利率已達19.2%。而調整后的經營利潤率1.1%，這是金山云首次實現調整后經營利潤的扭虧為盈。
但CDN業務的削減只是部分原因，引發金山云股價大漲，核心催化劑是大模型——大模型出現后，云市場需求暴漲，讓投資者對包括金山云在內的所有云巨頭重新估值。
在金山云最新發布的Q4財報中，AI賬單收入達4.74億元，同比增長近5倍，占公有云收入的比例也由上一季度的31%，繼續提升至本季度34%。而單單這個季度的AI收入，便已遠超2023年全年的AI收入，后者只有1.8億元。
然而這還僅僅是開始，不少投資機構對金山云未來幾年也十分看好。
原因之一是，金山辦公的智能文檔處理與小米智能終端升級催生的AI算力需求，已為金山云未來三年的業績提供確定性的支撐。
去年Q3季報發布后，金山云發布的最新關聯交易公告明確，在2025至2027年間，金山云從金山集團和小米獲得收入的上限總收入113億元。主要收入大頭來自小米，三年內分別為大約23億、31億、40億，合計大概94億元。
這不是金山云首次有類似的關聯交易框架，然而，過去三年上限并未用滿，采購率呈現出從第一年80%左右、到第三年50%左右的遞減趨勢。
有業者認為，未來三年內的采用率有很大可能把上限打滿。
為什么有這樣的變化？核心原因是，小米與金山辦公這兩家兄弟公司AI算力需求，正呈現出的爆發式增長。（對金山云增長潛力的更多看法，歡迎添加作者微信Ericazhao23交流）
小米方面，手機、汽車、智能家居都是用AI算力的大戶。以小米汽車為例，SU7搭配的智能科技包括端到端全場景智駕等，其智能駕駛總算力達到11.45EFLOPS，高質量訓練數據儲備超1000萬Clips。雷軍透露小米已在智能駕駛研發上投入巨資，三年來總投入已達55億元人民幣，可見小米汽車在AI算力方面的投入巨大。
而金山辦公也同樣如此，自2023年底推出WPS AI產品后，WPS的AI付費會員在成倍增長。2024年年中的數據顯示，WPS的AI會員和大會員已有超過一百萬數量級，之后每月付費會員數都有小幾十萬增長。
多位二級市場分析師預估，這一群體在2025年能達到500萬人，也就是說，到時僅C端的AI收入便可能達到好幾億元。此外，DeepSeek的出現讓金山辦公能進一步升級其產品體驗，吸引更多AI付費會員轉化變現。
內部兄弟公司為金山云未來三年營收打下基礎，這相當于給二級市場吃下了一個定心丸。除此之外，金山云股價大漲還有一個原因是，大模型的出現正重塑云廠商的競爭能力。
以前，客戶在選擇云廠商時，僅是看云穩定性等，但現在還會看大模型的能力。
不少投資機構認為，金山云如果能打好大模型這張牌，有可能會給金山云重新上牌桌的機會。火山引擎的崛起就是一個例子，作為云牌桌上的后進生，因為豆包的出現，火山引擎去年正在彎道超車。
金山云也有這個機會。以前小米只做一些輕量級的小模型，但大模型出來后，可以看到小米內部對其重視程度。去年年底，有消息稱小米正在搭建自己的GPU萬卡集群，在大模型領域奮力趕超；傳言小米大模型團隊在成立時，已有6500張GPU資源。
未來的金山云，也能借助小米在大模型上的成果，拓展外部客戶。這是二級市場對金山云重燃信心的另一重要原因。
為了抓住這一次機遇，金山云也是開足馬力，在加大智算中心的建設。去年12月，總投資約8.8億元的金山云青海智算中心項目已經開始運行，規劃了256臺算力服務器集群，總算力規模超4000P。
今年1月份，金山云也公布新一年的戰略布局是“全面升級智算服務體系”。在國內多家廠商向萬卡集群領域拓展業務之際，作為獨立云服務廠商的金山云宣布，已經可以承載超過萬卡的單一集群。
受益于AI領域的種種探索，金山云的股價近幾個月回暖。在尚未單獨拆分的阿里云、騰訊云的襯托下，金山云目前還是較稀缺的投資標的。并且，比起A股金山辦公，目前港股金山云在估值上仍有優勢，PS也相對不高。據計算，金山云的PS值在2022-2023徘徊在1.2-2之間，或許，今年有望穩定在4左右。
2020年，金山云上市當夜，雷軍曾公開表示這對他來說是“夢想成真”。但All in Cloud的冒險之路，并未就此變為坦途。金山云的市場估值在2022年出現巨大虧損，財務營收負增長，金山軟件對金山云的投資進行約60億的大額減值。不過，這個故事也已經過去。
2025年，再一次選中風口的金山云，或有機會在漫長黑夜之后，迎來又一個“夢想成真”時刻。（金山云的更多幕后故事，可添加作者微信Ericazhao23了解）
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